Dólar post-canje: ¿hay margen para flexibilizar el cepo?

y con un cepo potenciado que acababa de imponer nuevas trabas a los importadores. “Tendremos que ver cómo responde el mercado al estímulo si la negociación es exitosa”, decía entonces Pesce. 

Las personas que compran los US$ 200 solidarios que habilita el cepo minorista son cada vez más, con un aluvión de demanda hormiga que revela las crecientes expectativas de devaluación y que ya dio pie al surgimiento de maniobras para saltear esos límites. ¿Hay margen hoy para aflojar las restricciones?

El Banco Central, pese al blindaje cambiario que fue montando, vendió más de US$ 500 millones en julio y sigue abasteciendo a la demanda en un mercado minúsculo para evitar convalidar una suba mayor del dólar que lo corra de su esquema de microdevaluaciones.

¿Y será posible ahora bajar el nivel de emisión monetaria con un Tesoro que pueda financiarse en pesos más holgadamente? En línea directa con la expectativa de devaluación, la idea de una aceleración inflacionaria se alimenta de la enorme masa de pesos que durante la pandemia el Banco Central giró al Tesoro ($ 1,3 billones) para cubrir el déficit y que finalmente desembocará en precios a medida que la actividad se vaya colando en el sopor de la cuarentena.

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Es cierto que el canje no está cerrado. Hay un principio de acuerdo y, como insisten en el mercado, ahora se trata de maximizar el nivel de la adhesión y evitar ruidos hasta que a fines de agosto el acuerdo efectivamente se materialice.

Pero de fluir todo sin sobresaltos, ¿se pueden esperar cambios importantes en la dinámica cambiaria y monetaria que hicieron posible que el blue llegara en un momento a $ 140 con una brecha del 100% con el oficial?

Clarín consultó a varios economistas que, más allá del alivio inmediato en las cotizaciones, son más bien escépticos. El canje no alcanza. Era necesario pero se queda corto. Algunos ven en la negociación con el FMI una posibilidad de revisión de la madeja de controles cambiarios. Y aunque reconocen que será más fácil para el Tesoro colocar deuda, la magnitud del déficit no recortará, al menos en lo inmediato, la necesidad de emisión monetaria.

La mirada de los analistas

–Fernando Marull, de FMyA: “Por el lado cambiario, con el canje puede mejorar un poco el frente financiero porque algunas empresas o provincias pueden llegar a colocar deuda pero el tipo de cambio sigue estando retrasado. Eso es lo que no te permite flexibilizar el cepo. Más allá de la noticia, siguen presentes los tres riesgos: el déficit fiscal, la emisión monetaria y el atraso cambiario”.

“El arreglo puede ayudar al Banco Central a reducir la emisión monetaria, sí, pero las necesidades financieras son muy altas, así que eso es más posiblemente para el 2021. Todavía hay que resolver el acuerdo del canje y con el FMI. Para los próximos meses no va a reducir la demanda de emisión de pesos”. 

-Fausto Spotorno, de OJF: “En cuanto al cepo, ahí un tema clave va a ser el acuerdo con el FMI. No sé cómo vas a sostener un acuerdo con el FMI sin atacar o solucionar el sector cambiario. Creo que el Fondo en algún momento te va a pedir que lo abordes”.

“Es cierto, por otro lado, que el Tesoro va a tener mejor capacidad de colocación pero el mercado local es muy chico y el déficit fiscal es muy grande. Hay que tener en cuenta que el todo el crédito al sector privado en la Argentina es aproximadamente 14% del PBI. Y este año, todavía no está muy claro, pero el déficit primario puede estar en 7%. En un año te comés la mitad del crédito privado. Así que no creo que se reduzca la presión sobre el programa monetario”. 

-Gabriel Caamaño, de Consultora Ledesma:​ “El principio de acuerdo descomprime en el corto plazo el mercado de cambios y el precio de los activos porque disipa incertidumbre y reduce temores de decisiones irracionales. Pero los problemas y los desequilibrios, incluidos los derivados de la pandemia y la ASPO, siguen ahí.”

“En cuanto a flexibilizar el cepo, con el nivel de emisión actual y sin mayores precisiones sobre el sendero fiscal y el régimen monetario, lo veo difícil. Habrá que ver qué surge de la negociación con el FMI, tanto en lo que se refiere a los flujos de pago, como a posibles definiciones macroeconómicas. De hecho, a pesar del cepo, el BCRA estaba empezando a poner tasas positivas arriba de la mesa, incluso para los bancos”.

“En el corto plazo, el canje puede ayudar al Tesoro a colocar algo más en pesos. Pero eso aporta financiamiento neto en el margen. El grueso, seguirá siendo emisión. A menos que lo fuercen regulatoriamente, como por ejemplo vía los encajes de los bancos (depósitos inmovilizados en el BCRA).”

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-Nery Persichini, de GMA Capital: “Creo que hay poco margen para flexibilizar el control de cambios en los próximos meses, especialmente porque el canal financiero probablemente siga cerrado por varios años tras el canje. La dinámica de la generación de dólares vía saldo comercial en un contexto de recuperación será central para las reservas mientras el goteo del sector privado continúe”.

“Sin la amenaza del default, el mercado financiero podrá operar con mayor calma. Incluso podría colaborar para financiar desequilibrios transitorios del Tesoro, aliviando la carga del BCRA. Sin embargo, hay límites. La monetización de cerca de 8 puntos del PIB implica un riesgo inflacionario. Para seducir a inversores en moneda local pero que miran de reojo el tipo de cambio, el Tesoro debería ofrecer tasas que superen la inflación esperada con algún aditivo  para compensar otros riesgos”.

-Martín Vauthier, de Eco Go: “La renegociación de la deuda es una condición necesaria para la flexibilización gradual el cepo. No es condición suficiente. Son precisas señales en torno a una convergencia fiscal, esto es que el déficit se va a ir achicando a medida que van pasando los efectos de la pandemia, y también señales desde el punto de vista monetario, una estrategia de salida en relación a la administración de la liquidez que se fue generando en los últimos meses y se mantengan tasas en pesos reales positivas para el ahorro”.

​”El canje era necesario para seguir reconstruyendo el mercado de deuda en pesos y darle mayor volumen, disminuyendo la presión sobre el Banco Central vía una mayor refinanciación de los vencimientos. Incluso con las señales correctas podría lograrse un financiamiento neto positivo, es decir, que se cubran todos los vencimientos de pesos y quede un margen para financiar parte del déficit primario”.

“Pero hoy el cepo es un sostén artificial de la demanda de activos en pesos y genera costos porque las regulaciones cambiarias afectan las decisiones operativas de las empresas, comprometen la productividad y además, van generando impacto tanto sobre el nivel de actividad como sobre la inflación, dada la filtración a precios”. 

NE