Por
Fausto Spotorno
Director de OJF y del Instituto de Economía de la UADE
El Banco Central se encuentra con que las reservas internacionales vienen bajando gradualmente. En estas
condiciones se vuelve más difícil sostener el mercado de cambios oficial. En estas circunstancias parece ser que hay más gente demandando dólares qué ofreciéndolos. Eso resulta lógico teniendo en cuenta que se pueden vender fácilmente dólares en el mercado oficial pero es muy difícil o está muy limitada la posibilidad de recompras recomprarlos. Lo cual nos lleva a una pregunta: ¿Es posible hacer subir las reservas mientras haya un cepo cambiario? Por otra parte nadie se ha quejado de que falten dólares en el mercado paralelo lo cual no sea una segunda pregunta: ¿Faltan dólares o falta precio?
Las reservas internacionales del Banco Central vienen cayendo gradualmente. A principios de año el Banco Central tenía unos US$45 mil millones y hoy las reservas se encuentran fluctuando cerca de los US$43 mil millones. La baja no parece ser tan fuerte si no es porque está muy restringido el acceso al mercado de cambios. Si tomamos las escuálidas importaciones de los últimos 12 meses veremos que esta cifra de reservas prácticamente equivale a las importaciones. Lo cual podría parecer un número suficiente, porque en teoría el Banco Central sería capaz de cubrir hasta un año de importaciones con las reservas que tiene. Sin embargo, lo cierto es que el Banco Central realmente no tiene todas estas reservas.
En efecto, hay unos 18 mil millones de dólares sumados en las reservas que corresponden a una línea de crédito en yuanes con el Banco Popular de China que no son dólares reales sino que es la posibilidad de acceder a un canje de pesos por yuanes en caso de que Argentina lo necesitara y qué el Banco Popular chino lo aprobara. Esto no significa que el banco chino le haya dado un préstamo al BCRA y que las reservas incluyan yuanes, si no qué bajo ciertas condiciones Argentina podría acceder a un préstamo yuanes, si es que el Gobierno chino lo aprueba. O sea, esto es el equivalente a a incorporar en el patrimonio de una persona las líneas de crédito que promocionan los bancos para préstamos personales, pero que no han sido otorgadas.
En segundo lugar, hay que tener en cuenta que dentro de las reservas se contabilizan los encajes de los depósitos en dólares de los argentinos. Cada vez que una persona hace un depósito en dólares en el banco, éste guarda o “encaja” una porción que no se prestará a un exportador. Ese encaje se deposita en el Banco Central y por lo tanto es considerado reserva. Sin embargo, salta a la vista que este dinero no es propio de la institución monetaria. Sino que pertenece al depositante. En total los encajes de los depósitos suman cerca de US$12 mil millones y tampoco pueden ser usados por el BCRA. De esta manera, las reservas netas del Banco Central está en el orden de los 13 mil millones de dólares. Problemas hay otros 6.500 millones de dólares qué son deudas el Banco Central a corto plazo en dólares o instrumentos de organismos financieros internacionales, que no pueden realmente ser usados para sostener el mercado de cambios. con lo cual estamos hablando de que las reservas líquidas que pude usar el Banco Central ya sea que estén en oro o dólares suman alrededor de US$6500 millones. Este número sí parece bajo. De hecho, equivale a todos los vencimientos de deuda con el FMI del año que viene.
Por ello el Gobierno se ve con La dificultad de que le están faltando dólares o mejor dicho de que el nivel de reservas e bajo y continúa reduciéndose gradualmente. Sólo en agosto se perdieron 200 millones de dólares.
El gran problema es que el Gobierno quiere lograr dos objetivos con un solo instrumento. El instrumento de la política cambiaria y los objetivos son recomponer las reservas y mantener el dólar estable. Jan Timbergen, economista holandés que ganó el primer premio Nobel de Economía en 1969 explicó que por cada objetivo se necesita un instrumento. En otras palabras, podes usar la política cambiaria para mejorar las reservas o para controlar el dólar, pero las dos a la vez no se puede.
El cepo cambiario es un instrumento que usó el gobierno de Mauricio Macri para poder terminar su mandato sin una fuerte volatilidad del dólar y sin que las reservas desaparecieran. Pero claramente no es un instrumento que tenga como objetivo recomponer reservas, es un parche que no resuelve ningún problema sino que reduce la velocidad a la que pierda reservas del Banco Central a un tipo de cambio dado. O sea, no se puede analizar la situación de las reservas sin entender lo que está pasando con el tipo de cambio.
En primer lugar hay que tener en cuenta que la brecha cambiaria con respecto al tipo de cambio paralelo hoy supera el 70% eso significa que para el libre mercado el dólar debería ser más caro de lo que es actualmente en Argentina. Eso no significa necesariamente que el tipo de cambio atrasado, de hecho, si se toma el tipo de cambio real histórico respecto a Estados Unidos el dólar oficial se encuentra dentro del promedio.
No obstante, lo que se ha estado observando es que la emisión monetaria viene creciendo mucho, mientras que la generación de divisas no. Entonces nos encontramos con que cada vez hay pesos, pero la economía genera menos dólares y menos bienes. Por eso, existen fuertes dudas a la capacidad que tiene el Banco Central de mantener el valor del peso argentino y es ahí donde aparece la brecha cambiaria.
Puede decirse entonces qué tal vez el problema no es que falten dólares sino que a este tipo de cambio sobran pesos. O alternativamente, dada la cantidad de moneda argentina en circulación y su crecimiento esperado es probable que el tipo de cambio qué equilibre al mercado cambiario sea más alto que el actual.
El dilema entonces es obvio para el Banco Central si corrige el tipo de cambio para equilibrar el mercado liberando el cepo cambiario es muy probable que haya una disparada de la inflación Pero podría solucionar el problema de la escasez de moneda extranjera. Por el contrario, si intenta evitar un salto inflacionario va a continuar teniendo problemas de escasez en el mercado de divisas y eso puede obligarlo a tener que imponer más restricciones para acceder al mercado de cambios oficial. Esto último podría llevar a un freno de la actividad económica si es que las restricciones llegan a las importaciones. Porque no nos olvidemos qué más del 90% de las importaciones argentinas son insumos, equipos y energía para el sistema productivo.
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